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作者为创金合信基金首席宏观分析师、基金经理罗水星

近期市场对于2022年居民部门是否积累了大量的超额储蓄这一问题十分关注。这个问题本身也很重要,如果居民部门2022年真的存了很多钱,那么就为2023年的消费和投资积蓄了能量,需要的额外刺激政策力度也可以小一点。

这个问题被关注的缘由是有宏观分析师发现2022年居民存款增长比较明显,测算下来,比正常的增长可能额外多增6-7万亿,认为2022年居民部门受疫情冲击,消费和投资支出减少,把钱都存下来了。

《最新版的比特派钱包-比特派官网苹果版-以太坊和比特币区块链钱包》数据来源:wind,创金合信基金

虽然看上去疫情冲击下居民少消费了,储蓄存款的比例会增加,有一定的逻辑合理性,但是,储蓄比例的增加和绝对数值的增加并不是对等的。经济差的时候,居民能够存的钱的数量反而大幅增加,这并不符合逻辑。2022年经济增速慢,就业压力大,居民收入增长压力也大;与此同时,无论是理财的收益还是房地产市场和股票、基金的投资收益都是大幅缩水的。在这个大背景下,即使居民储蓄在收入占比提高,绝对金额也不太可能提高。

此外,住户存款这一指标受到居民持有资产的偏好变化影响很大。住户存款只是居民持有资产的一种方式,它的数值的变化很大程度上可能是由结构的变化所导致的,比如股市不太好,卖掉股票变成存款,也会体现住户存款的增加。从社科院的数据来看,中国居民部门2019年的总资产为575万亿,存款为112万亿,占比不到20%,只要居民把其他资产卖掉变成存款,那么即使当年没有多存下来钱,存款也可以明显多增加。而这可能就是2022年发生的事情,因为2022年其他资产价格波动大,居民不愿意持有,更愿意换成存款以求稳妥和保险。

因此住户存款不是一个衡量居民当年实际新增储蓄的好指标,有没有一个更好的指标来显示到底居民部门能够存下多少钱呢。从简单的算式来看,当年储蓄=当年可支配收入-当年的各项开销。国家统计局是公布居民的可支配收入的,同时也公布人均消费支出的数据,所以居民当年的储蓄是可以大致算出来的。在人均消费支出里,居住支出指与居住有关的支出,包括房租、水、电、燃料、物业管理等方面的支出,也包括自有住房折算租金。按照人均住宅和人口计算,我国存量住宅大概在590亿平方米,按照30年折旧计算,每年折算面积的自有住房折算租金其实跟每年买房首付支出差不多。因此按这个方法计算误差应该不会太大,而且算出来的指标相对比直接拿新增住户存款要靠谱些。

按照当年储蓄=当年可支配收入-当年的各项开销测算,2022年居民新增储蓄大概在16.9万亿左右,同比增长8.7%,2021年同比增长0.5%左右,2020年同比增长20%左右,三年年化同比增长9.4%,比7%左右的名义GDP增速略快。而疫情前的三年储蓄年化增长差不多在11%,名义GDP增速在9.7%。考虑到经济增速的放缓,虽然疫情冲击下消费边际倾向确实在下降,居民愿意更多的储蓄,预防意外,但是受经济本身增长放缓的冲击,居民新增储蓄的增速较疫情前仍然是下降的。

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整体来看,在疫情冲击下,一方面消费场景受限,另一方面边际消费倾向下降,居民更不愿意消费而更愿意存钱,储蓄增长速度确实高于收入增长。但是受到疫情冲击的影响,居民收入增速在放缓,居民储蓄的收入增速较疫情前也是有所放缓。

根据更加可信的衡量居民当年新增储蓄的指标:新增储蓄=可支配收入-支出,我们测算认为,乐观估计,过去三年居民部门的超额储蓄大约0.5万亿-1万亿,远低于住户存款指标估算出的6-7万亿。而0.5-1万亿的超额储蓄,房价房租额外多涨5%-10%,加上机票、车票、农产品稍微涨涨价,基本就消耗了超额储蓄带来的额外支撑。基于此,我们认为2023年稳增长扩内需需要各项政策齐发力、市场各参与主体都努力才能最终形成经济企稳向好的合力。

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